[반도체 · 10.04 오전판] AI칩 자금 계약이 푸나?

무슨 일이 있었나

엔비디아의 5000억달러가 넘는 금융 구상이 월가의 담보가치 심사에 부딪혔다.

대출기관들은 GPU만으로 장기 대출의 원리금을 보호하기 어렵다고 본다.

이들은 엔비디아가 처음 제시한 수준보다 강한 보증과 계약상 보호를 요구한다.

GPU는 AI 모델의 학습과 추론에 필요한 연산을 수행하는 반도체이다.

담보가치 논쟁은 AI 개발사가 대규모 컴퓨트 자금을 조달하는 데 제약이 될 수 있다.

금융 구조는 어떻게 짰나

엔비디아는 2026년 8월 블랙스톤·아폴로·KKR 등이 참여하는 구상을 발표했다.

6개 금융사가 투자자 자금을 모아 AI 인프라에 대출하는 독립 플랫폼 구조이다.

엔비디아는 일부 거래의 잔존가치 지원을 최대 25%로 제한할 수 있다고 밝혔다.

독립 자본을 유치해 판매자가 구매 자금까지 대는 순환금융 우려를 줄이려는 목적이다.

수백억달러 규모의 초기 거래안에는 고객 계약과 엔비디아의 보증이 붙을 수 있다.

GPU 수명을 둘러싼 간극

젠슨 황은 첨단 GPU가 최대 10년 동안 수익을 창출할 수 있다고 주장한다.

은행은 GPU 담보가치를 통상 3~4년 감가상각 일정으로 평가한다.

엔비디아는 제3자 연구를 들어 클라우드사의 서버 감가상각이 5~6년으로 늘었다고 밝혔다.

엔비디아가 인용한 Barkr 평가는 GB300 NVL72의 수명을 9~10년으로 추산했다.

장기 중고가치와 수익성을 판단할 역사적 데이터가 부족한 점이 간극의 배경이다.

앞선 거래가 보여준 조건

코어위브는 2026년 85억달러 규모의 GPU 담보 금융을 마무리했다.

메타의 계약 대금이 부채 상환을 뒷받침해 해당 금융은 A3 등급을 받았다.

브로드컴은 앤스로픽용 350억달러 금융 구조에서 80% 이상을 보증했다.

엔비디아도 SB에너지의 오하이오 데이터센터 금융에 잔존가치 보증을 제공했다.

월가는 아직 GPU를 항공기와 같은 장기 투자등급 담보로 취급하지 않는다.

투자자가 지켜볼 것

보증 논란에도 해당 거래에 자금을 대려는 금융 수요는 여전히 강하다.

엔비디아는 AI 컴퓨트가 생산적이고 내구성이 있으며 대체 가능한 자산이라고 본다.

금융 파트너는 고객 계약과 예상 현금흐름, 잔존가치를 거래별로 평가한다.

투자자는 더 높은 금리와 두꺼운 자본 완충, 강한 상환 보호를 요구할 가능성이 크다.

보증 범위와 실제 대출 체결 속도가 AI 인프라 확장의 자금 제약을 가를 변수이다.

무슨 일이 있었나

파이낸셜타임스는 텐센트가 2026년 오라클과 대규모 임대 계약을 맺었다고 전했다.

계약 기간은 5년이며 동남아시아의 여러 오라클 데이터센터가 대상이다.

텐센트는 중국에서 구하기 어려운 고성능 AI 칩 약 10만개에 접근할 수 있다.

이 거래는 텐센트가 미국 클라우드 기업과 맺은 최대 해외 임대 계약이다.

파이낸셜타임스는 계약 관계자들을 인용해 거래 조건을 전했다.

숫자로 보면

계약 추정액은 약 70억달러로 원화 환산액은 약 9조5000억원이다.

텐센트는 전체 금액의 약 30%를 선불로 지급하는 조건을 받아들였다.

30%를 단순 계산하면 초기 지급액은 약 21억달러이다.

텐센트의 2026년 2분기 자본지출은 528억위안이었다.

이는 2025년 2분기 191억위안보다 176% 늘어난 금액이다.

같은 분기 잉여현금흐름은 138억위안 적자로 돌아섰다.

컴퓨팅 선급금을 빼면 잉여현금흐름은 376억위안 흑자였을 수준이다.

왜 동남아인가

미국은 첨단 AI 반도체를 중국에 직접 수출하는 경로를 제한하고 있다.

미국은 고성능 칩이 제3국을 거쳐 중국으로 들어가는 경로도 통제한다.

현행 미국 규정은 중국 기업의 해외 컴퓨팅 임대까지 금지하지 않는다.

중국 내 AI 칩 공급은 대규모 모델 학습 수요를 충분히 채우지 못하고 있다.

바이트댄스와 알리바바도 동남아시아 데이터센터의 주요 고객으로 꼽힌다.

컴퓨팅은 어디에 쓰이나

텐센트는 확보한 연산 능력을 자체 AI 모델과 에이전트 개발에 투입한다.

회사는 훈위안 계열의 성능을 높이고 학습과 추론 용량을 확대하고 있다.

텐센트는 2026년 7월 Hy3를 출시했고 토큰 사용량에서 세계 상위 3위권에 들었다.

위챗과 웨이신의 월간활성이용자는 2026년 6월 말 14억3900만명이었다.

샤오웨이는 자연어 명령을 음식 주문과 서비스 예약으로 연결하는 에이전트이다.

텐센트는 선급금이 Hy 모델과 워크버디, 코드버디 추론을 지원한다고 밝혔다.

투자자가 볼 변수

5년 계약과 30% 선불 조건은 텐센트의 초기 현금 부담을 키운다.

컴퓨팅 선급금 반영 여부에 따른 잉여현금흐름 격차는 514억위안이다.

오라클은 장비를 중국으로 옮기지 않고 해외 데이터센터에서 연산 용량을 제공한다.

미국의 원격 컴퓨팅 규제 범위와 텐센트의 AI 서비스 수익화가 핵심 변수이다.

무슨 일이 있었나

마이크론의 2026회계연도와 4분기는 9월 3일 끝났고 모두 역대 최고 실적을 냈다.

연간 매출은 1,332억달러로 전년보다 256% 증가했다.

연간 비GAAP 주당순이익은 75.52달러로 전년의 9배를 넘었다.

비GAAP 영업이익률은 수요 우위와 가격 상승으로 29%에서 76%로 높아졌다.

산제이 메흐로트라 CEO는 2027회계연도가 2026년보다 더 강할 것으로 예상했다.

수급이 만든 기록

메모리 수요가 공급을 웃돌면서 가격이 오르고 마이크론의 이익이 커졌다.

마이크론은 AI 데이터센터의 빠른 메모리 수요 증가를 실적 성장의 동력으로 제시했다.

경영진은 2027회계연도와 2028회계연도 수급이 2026년보다 훨씬 빠듯할 것으로 봤다.

하르시 차우한은 메모리 공급 제약이 2030년까지 이어질 것으로 예상했다.

마이크론의 2026회계연도 4분기 매출은 542억3000만달러였다.

같은 분기 비GAAP 주당순이익은 33.42달러였다.

아이다호 신공장은 2027년 중반, 일본 DRAM 증설은 2028년 말 생산을 시작할 예정이다.

장기계약이 바꾼 가시성

마이크론은 다년간 물량을 약정하는 전략 고객 계약 26건을 체결했다.

회사는 이 계약이 2030년까지 예상 매출의 35%를 넘을 것으로 추산했다.

계약 예상 매출의 75%는 가격 체계가 정해졌고 그중 다수는 상한과 하한을 둔다.

나머지 25%의 계약 예상 매출은 시장 가격에 맞춰 주기적으로 가격을 협상한다.

마이크론은 2031년까지 이어지는 계약과 1년 연장 계약 2건도 맺었다.

잔여수행의무는 가격 체계가 정해진 계약의 미인식 금액이며 약 1,500억달러다.

26건과 연장 계약에 따른 고객 금융약정은 320억달러로 늘었다.

3년 주가 시나리오

마이크론 주가는 10월 3일까지 1년 동안 6배 넘게 올랐다.

모틀리풀은 마이크론의 주가수익비율을 14.6배로 제시했다.

S&P 500의 주가수익비율은 23.5배였고 선행 배수는 20배였다.

야후파이낸스가 집계한 2027년 비GAAP EPS 전망치는 176.69달러다.

이 전망치는 전년보다 134% 늘고 2028년에는 16% 증가한 205.30달러다.

하르시 차우한은 2029년 EPS가 10% 늘어 225.83달러가 된다고 가정했다.

투자자가 볼 변수

하르시 차우한은 2029년 EPS에 10배를 적용해 3년 뒤 2,258달러를 계산했다.

이 계산은 작성 당시 주가보다 106% 높은 수준이다.

2,258달러는 마이크론의 목표가나 회사 지침이 아니라 하르시 차우한의 가정이다.

2027년과 2028년 수급 전망이 실제 가격과 출하량으로 이어지는지가 핵심 변수다.

가격 상한이 있는 계약은 판매단가가 정해진 상한을 넘지 않는다.

BofA가 다시 계산한 이유

마이크론이 9월 30일 실적을 발표한 뒤 BofA는 2027년과 2028년 추정치를 올렸다.

2027회계연도 매출 추정치는 2303억달러에서 2754억달러로 19.6% 상향됐다.

2028회계연도 매출 전망은 2441억달러에서 3170억달러로 29.9% 높아졌다.

2027회계연도 조정 EPS 전망은 140.24달러에서 171.78달러로 바뀌었다.

2028회계연도 조정 EPS 전망도 145.45달러에서 197.90달러로 올랐다.

BofA는 목표주가 1550달러를 유지하고 마이크론을 주요 AI 종목으로 꼽았다.

기록을 다시 쓴 4분기

마이크론의 2026회계연도 4분기 매출은 전년 대비 379% 증가한 542억3000만달러였다.

비일반회계기준 순이익은 384억달러, 희석 EPS는 33.42달러였다.

비일반회계기준 매출총이익률은 87%로 전분기보다 2.1%포인트 상승했다.

영업현금흐름은 439억7000만달러, 조정 잉여현금흐름은 332억달러였다.

분기 말 현금과 투자자산은 735억달러, 순현금은 683억달러였다.

클라우드 메모리와 핵심 데이터센터 매출은 각각 162억8300만달러와 180억200만달러였다.

전략고객계약과 관련한 분기 고객 현금예치금은 123억달러였다.

계약이 바꾼 메모리 주기

마이크론은 전략고객계약을 전분기 16건에서 26건으로 늘렸다.

26건은 2030년까지 예상 매출의 35% 이상을 포괄한다.

예상 계약 매출의 4분의 3에는 고정가격이나 가격 상하한 체계가 적용된다.

26건 모두 약정 물량을 인수하거나 대금을 내는 테이크 오어 페이 구조이다.

가격 체계가 정해진 계약의 잔여수행의무는 약 1500억달러이다.

전략계약과 다른 약정을 합쳐 2027회계연도 생산량의 75% 이상이 확약됐다.

AI가 만드는 메모리 부족

산제이 메흐로트라 CEO는 수급이 언제 균형을 되찾을지 가늠하기 어렵다고 말했다.

마이크론은 2027년과 2028년 수급이 2026년보다 더 빠듯할 것으로 예상한다.

더 큰 모델과 긴 컨텍스트, 동시 사용자 증가는 시스템의 메모리 수요를 늘린다.

마이크론은 HBM 수요가 2028년까지 일반 DRAM보다 빠르게 늘 것으로 예상한다.

2027년 HBM 공급량 대부분은 2026년보다 높은 가격으로 판매가 정해졌다.

투자자가 따져볼 지점

실적 발표 뒤 마이크론 주가는 약 4% 하락했다가 반등해 약 3% 상승 마감했다.

주가는 예상 비일반회계기준 이익의 6.2배로 반도체 업종 중간값 23.7배보다 낮았다.

낮은 배수에는 이익이 정점 뒤 정상화될 수 있다는 메모리 업종의 순환 위험이 반영됐다.

BofA는 2028∼2029회계연도 자사주 매입 여력을 600억∼1000억달러로 추산했다.

마이크론 경영진은 단기 자사주 매입 규모를 구체적으로 제시하지 않았다.

장기계약의 가격 방어력과 비싼 메모리에 따른 고객 수요 변화가 핵심 변수이다.